Salade au bœuf thaï, un Perrier et un café… Mon déjeuner avec Dmitri Pigoulevski, le directeur financier d’EKINOPS (FR0011466069-EKI), aura été frugal, mais riche en discussions et pour l’essentiel consacré au business model de cet équipementier télécoms qui a intégré notre portefeuille le 18 juillet dernier.
« Dans ta recommandation d’achat, tu n’as pas suffisamment parlé de notre activité liée à l’acquisition de « One Access », les boîtiers qui permettent d’avoir accès à Internet », m’a reproché Dmitri Pigoulevski. Et mon interlocuteur, avec lequel nous avions convenu de nous revoir d’ici fin juillet, de brandir un argument chiffré irréfragable : « l’accès à Internet représente pourtant 75% de notre chiffre d’affaires, tandis que le transport, sur lequel tu as insisté, ne compte que pour 25%. »
Concernant cette activité pour laquelle, mea culpa, je n’ai donc pas assez porté l’accent, c’est le « B to B to B » qui prévaut. Cela signifie qu’EKINOPS vend ces fameux boîtiers à des opérateurs comme Orange – qui est du reste le principal client du groupe avec une contribution de l’ordre de 20% au chiffre d’affaires – ; opérateurs qui le revendent ensuite à des grands groupes.
Face à Ekinops se dressent des géants comme Cisco ou encore Huawei. Autant dire que les déboires actuels du Goliath chinois ne sont pas pour déplaire à notre David français. « Ils cassent vraiment les prix, alors que Cisco est plutôt sur le haut de gamme, de sorte que nous avons un marché entre les deux », résume Dmitri Pigoulevski, qui vise les 100 M€ de revenus avec à la clef une opération de croissance externe.
« Nous recevons beaucoup de dossiers, mais nous prenons notre temps », m’a-t-il expliqué, confirmant par là même mes écrits du 18 juillet dernier, quand je saluais le fait que « la direction (avait) le mérite de ne pas flamber et d’être empreinte d’une sagesse certaine ».
Le 2 octobre 2017, EKINOPS mettait la main sur OneAccess pour 58 M€. La société générait à l’époque à peine 16 M€ de revenus, mais ce sont sans doute près de 100 M€ de chiffre d’affaires qu’elle devrait réaliser cette année, avec au surplus une forte amélioration de la rentabilité à attendre.
Paradoxalement, cette opération avait donné lieu à une levée de fonds réalisée à 4,20 € par action, un cours nettement supérieur aux niveaux actuels. Car depuis cette acquisition, le titre, qui cote autour de 3,60/3,70 €, loin des 5,60 € d’octobre 2017, est sous pression, essentiellement parce que ce rachat a été payé en papier.
C’est en tout cas la seule explication que voit Dmitri Pigoulevski, directeur financier d’un groupe qui délivre, avec un mélange appréciable de croissance et de rentabilité ».
En discutant avec lui, je me suis dit que la société pouvait également faire partie du portefeuille de MicroCaps Fortune, un autre de mes services, qui cible en priorité les entreprises OPAbles.
Au vu de l’âpreté de la concurrence et de la taille des Cisco et autres Huawei, je pense en effet qu’un adossement est hautement probable. Interrogé à ce sujet, Dmitri Pigoulewski s’est fendu d’une réponse limpide. « A terme, tu n’auras sans doute pas tort, mais ce n’est pas le schéma envisagé pour l’instant. Pour l’heure, notre ambition est de grossir vite, sachant qu’au-dessus d’un certain niveau d’activité nos marges augmentent fortement. »
Au sortir de ce déjeuner hautement instructif, j’avoue croire de plus en plus en ce dossier et être plus que jamais convaincu que le titre dispose d’une bonne marge de progression. En conséquence, je vous invite à doubler la position sur EKINOPS (FR0011466069-EKI) et à acheter pour 2% supplémentaires aux cours actuels.
Update du portefeuille
Concernant le reste de nos positions, MICROPOLE (FR0000077570-MUN) a fait état d’une hausse de 5,3% de son chiffre d’affaires à 57,4 M€ au 30 juin (+4,6% à périmètre et changes constants). Sur le seul deuxième trimestre, le spécialiste de la business intelligence a également vu ses revenus croître de 5,3% à 28,4 M€ (+4,4% en organique).
Cette bonne tenue de l’activité à mi-exercice l’a amené à renouveler ses prévisions annuelles, à savoir une hausse des ventes et une amélioration du bénéfice opérationnel courant. Nous conservons.
Le titre KEYRUS (FR0004029411-KEY) traverse en revanche une zone de fortes turbulences depuis vendredi, lendemain de l’annonce d’un chiffre d’affaires en augmentation de 7,2% au premier semestre en données publiées à 145,6 M€ (+3,3% en organique). Les investisseurs ont selon toute probabilité été échaudés par le ralentissement des ventes en organique sur la période avril-juin (+1,4%).
L’action se paie désormais sur un PER de 7,2 ou encore une VE/ROC de 9, ce qui est vraiment bradé et justifie de la conserver elle aussi.
Amicalement,
Eric Lewin
